科技｜OpenAI架構重組給中國AI投資的啟示

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文｜許英博⠩™𓤿Š雲⠥𞐦🤂 楊澤原⠩𛃤𚞥…ƒ

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2024年12月27日，OpenAI發布公告稱計劃將旗下營利性公司轉化為公共利益公司，引發資本市場和產業界高度關注。一直以來，OpenAI由“非盈利組織”控股“有限利潤公司”的做法，都是業內高度關注的非典型架構。本次變化，原“有限利潤公司”OpenAI Global經過係列調整，化身為“公共利益公司”PBC，與競爭對手Anthropic、xAI一致。我們認為，本次組織架構調整便於公司實現盈利和對外融資，亦有助於公司積極開展微軟之外的合作，如拓展穀歌雲合作。總體看，伴隨AI向產業縱深演進，2025年人工智能企業的模型能力將調升到新高度，人才競爭、資金競爭愈演愈烈，但同時亦有機會迎來市場份額和收入的快速增長期。過去兩年美國AI公司的超額收益顯著，中國AI公司快速跟進，我們判斷，未來1-2年，中國人工智能公司和資產將帶來較好的超額收益。

▍OpenAI組織架構調整：非盈利組織、有限盈利公司、公共利益公司，核心的變化是什麽？

2024年12月27日，OpenAI發布公告稱，其董事會正在評估公司結構，以便完成其確保通用人工智能AGI造福全人類的使命。根據官網信息，OpenAI計劃分三步走實現本次組織架構調整：1）將現有的有限利潤營利性公司OpenAI Global轉化為特拉華州公共利益公司（Delaware Public Benefit Corporation，下文簡稱PBC）；2）在完成上述轉變後，公司非營利性組織對有限利潤營利性公司OpenAI Global的股權將轉化為PBC股份；3）PBC 將負責運營和控製盈利業務，而非營利組織將單獨雇傭一支領導團隊和員工，致力於在醫療、教育和科學等領域推進慈善事業。

▍調整的影響分析：便於公司實現盈利和對外融資，亦有助於公司積極開展微軟之外的合作。

OpenAI原組織形式為“董事會-非營利組織-有限利潤營利性公司”的三重管理架構。其商業化行動以“有限利潤公司”OpenAI Global開展。微軟對此投資也是在這個主體上進行，但受限於公司性質，微軟等投資人僅享有該公司的利潤收益，對戰略合作和日常經營難以產生影響。根據特拉華州政府官網，PBC組織會更注重平衡股東回報和公共利益。據The information，OpenAI計劃在未來10年投入1,200~1,600億美元用於模型的訓練推理，預計在2023年至2028年期間總虧損達440億美元（不含股權激勵費用）。我們判斷，本次架構重組將有助公司實現盈利和對外融資。微軟是公司重要股東。根據The information，微軟可從OpenAI處獲得20%收入分成和2030年之前所有技術授權，OpenAI可從微軟處獲得算力支持以及20%Azure OpenAI API銷售收入。架構調整有助於公司引入其他股東，進一步提升市場化程度。考慮到穀歌已經請求美國聯邦貿易委員終止微軟與OpenAI之間的獨家雲服務協議，我們判斷PBC公司未來有望開啟與穀歌雲的合作，並因此獲得收入的進一步提升。

▍AI產業展望：強化學習料將驅動模型能力在2025年調升，應用端有望爆發。

當前人工智能正在經曆範式轉變，從機器學習驅動的文科能力提升，向強化學習驅動的理工科能力提升轉變。GPT-o1發布、o3首次展示，預計OpenAI將在2025年引領全球大模型能力跳升到新高度，美國Anthropic等公司料將跟進。中國模型公司如Kimi、字節豆包、阿裏通義千問等也有望快速跟進，而DeepSeek-V3模型憑借高質量數據和模型蒸餾等特點走出差異化之路。應用端亦有望在2025年爆發出更多可能，如AI agent、智能駕駛、AI手機、AI眼鏡、具身智能、低空經濟等。我們判斷，智能駕駛將是2025年最值得重視的AI應用領域。

▍對中國AI投資的啟示：AI投資有望由美國引領，向中國公司提供更多超額收益轉變。

2022年底ChatGPT發布至今，美股科技股領漲全球，納斯達克指數累計上漲近100%。美股科技巨頭漲幅居前。同期，恒生科技指數和A股中信科技相關指數表現平淡。中國大模型公司持續跟進全球前沿，在機器學習和強化學習領域持續積累。2024年12月18日，字節跳動火山引擎Force原動力大會，宣布豆包日均token調用量從24年5月1200億次提升至2024年12月4萬億次，同時其視覺理解模型Lite版價格降至0.003元/千tokens，比行業價格下降85%。中國模型公司性能提升的同時，成本持續下降，有望進一步催化AI應用端轉化。我們判斷，未來1-2年，全球AI投資機會有望從美國資產向中國公司遷移。中短期關注中概互聯網公司在大模型和AI智能雲的布局，中長期關注中國公司數智化轉型帶來的成長和變化。

▍風險因素：

AI核心技術發展不及預期風險；科技領域政策監管持續收緊風險；私有數據相關的政策監管風險；全球宏觀經濟複蘇不及預期風險；宏觀經濟波動導致企業IT支出不及預期風險；AI潛在倫理、道德、侵犯用戶隱私風險；企業數據泄露、信息安全風險；行業競爭持續加劇風險；企業AI應用進展不及預期風險；地緣政治風險等。

▍投資策略：

人工智能浪潮已至，關注頂尖模型公司的進展，及其帶來的產業變革。未來AI模型、AI算力、AI應用，預計將帶來持續多年的投資浪潮。2025年，我們判斷美國科技公司受技術進步和應用落地驅動，仍有估值提升空間；但未來更多的AI投資機會將會發生在中國市場，中概互聯網公司和A股AI算力和應用公司值得長期關注。

本文節選自研究部已於2025年1月3日發布的《科技產業重大事項點評—OpenAI架構重組給中國AI投資的啟示》報告，具體分析內容（包括相關風險提示等）請詳見報告。若因對報告的摘編而產生歧義，應以報告發布當日的完整內容為準。

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